خلف التباطؤ الاقتصادي في البرازيل: التوتر بين الضغوط المالية وأسعار الفائدة المرتفعة ومرونة سوق العمل

تغيير سرعة النمو: عندما يصبح الإنفاق الحكومي المحرك الوحيد الموثوق

يدخل الاقتصاد البرازيلي دورة تعديل معقّدة. وفقًا لتوقعات الاقتصاد البرازيلي الصادرة عن «ديلويت» في فبراير 2026، تراجع معدل النمو الاقتصادي من ذروة بلغت 4% على أساس سنوي في الربع الأول من عام 2025 إلى 1.8% في الربع الثالث، مع تسجيل نمو شبه معدوم على أساس فصلي في الربعين الثاني والثالث. ورغم حدوث انتعاش في النشاط الاقتصادي خلال الأشهر الأخيرة من عام 2025 — إذ عاد مؤشر النشاط الاقتصادي في نوفمبر إلى الارتفاع بنسبة 1.3% على أساس سنوي — فإن القضايا الجوهرية التي تلوح في الأفق البرازيلي لم تختفِ: استدامة المالية العامة، وأسعار الفائدة الحقيقية المرتفعة، تعيدان تعريف حدود النمو في هذا البلد.

التغيير الأكثر لفتًا للانتباه ليس النمو بحد ذاته، بل هيكل النمو. ففي ظل شبه توقف للاستثمار الخاص واستهلاك الأسر، أصبح الإنفاق الحكومي وصافي الطلب الخارجي القوتين الرئيسيتين اللتين تدفعان الاقتصاد. وهذا يعني أن الاقتصاد البرازيلي يُدعَّم بتوسع القطاع العام، بينما تظل القوى الذاتية الداخلية للسوق ضعيفة. وقد يحافظ هذا النمط على نمو منخفض في المدى القصير، لكنه غير مستدام — لأن القدرة الإنفاقية للحكومة نفسها مقيدة بسقف الدين والقواعد المالية.

البيانات "الجيدة" والهيكل "السيئ" في سوق العمل

إذا نظرنا فقط إلى سوق العمل، يبدو أن البرازيل تشهد موجة ازدهار لم تشهدها منذ فترة طويلة. ففي ديسمبر 2025، انخفض معدل البطالة إلى 5.3%، وهو الأدنى منذ عام 2012 على الأقل؛ وسجلت الأجور الحقيقية نموًا سنويًا بلغ 5%، وهو أقوى نمو منذ يونيو 2024؛ واقترب معدل التوظيف من مستوياته التاريخية المرتفعة. وتفسر هذه البيانات السبب في أن استهلاك التجزئة والخدمات ما زال يُظهر قدرًا من المرونة رغم ارتفاع أسعار الفائدة.

غير أن تفاصيل بيانات التوظيف ليست مشجعة إلى هذا الحد. أولًا، تراجع زخم نمو الوظائف بشكل ملحوظ في النصف الثاني من العام: ففي ديسمبر، بلغ نمو التوظيف على أساس سنوي نصف ما كان عليه في يوليو فقط، كما سجل انخفاضًا شهريًا لثلاثة أشهر متتالية من أغسطس إلى أكتوبر. ثانيًا، نما التوظيف في القطاع العام بنسبة 3.9% على أساس سنوي، أي أسرع بكثير من القطاع الخاص. ويعني هذا الهيكل أن ارتفاع الأجور وتوسع التوظيف يعتمدان إلى حد كبير على الإنفاق التوسعي للحكومة، وليس على دورة صحية في القطاع الخاص. وعندما يصبح تنفيذ الضبط المالي أمرًا لا مفر منه في نهاية المطاف، سيواجه سوق العمل خطر تصحيح كبير.

في الوقت نفسه، تُشكّل "المرونة القوية" لسوق العمل بحد ذاتها تهديدًا خفيًا للتضخم. فالتسارع في نمو الأجور الحقيقية والضغط المستمر على تكاليف الخدمات يفسران لماذا تظل صلابة أسعار الخدمات واضحة رغم تراجع التضخم الأساسي. بالنسبة للبنك المركزي البرازيلي، من المرجح أن تُبطل جهود كبح التضخم جزئيًا بفعل نمو الأجور القوي، الأمر الذي قد يضطره إلى الإبقاء على سياسة نقدية تقييدية لفترة أطول من المتوقع.

هل تراجع التضخم "سلام مؤقت" أم "نقطة تحول طويلة الأمد"؟

في يناير 2026، انخفض التضخم العام في البرازيل على أساس سنوي إلى 4.4%، ليعود لأول مرة منذ عام 2024 إلى ما دون الحد الأعلى للنطاق المستهدف للبنك المركزي البالغ 4.5%. وكان الانخفاض السريع في أسعار المواد الغذائية المساهم الرئيسي في ذلك، كما تراجع التضخم الأساسي من 5.3% في يونيو إلى 4.2% في يناير، وهو ما يبدو مؤشرًا على أن الضغوط السعرية بدأت تتبدد. كما انخفض مؤشر أسعار المنتجين بشكل حاد على أساس سنوي، وشهدت أسعار الواردات ارتفاعًا طفيفًا فقط، وكل ذلك يمنح البنك المركزي مجالًا لتخفيف السياسة النقدية تدريجيًا.لكن الانخفاض قصير الأجل للتضخم لا يعني زوال المشاكل الهيكلية. لا يزال تضخم الخدمات لزجًا، وستستمر زيادات الأجور في الانتقال إلى أسعار الخدمات. وفي الوقت نفسه، يُعد سعر صرف الريال البرازيلي متغيرًا كبيرًا يلوح فوق التضخم — فإذا أدى ارتفاع المخاطر المالية إلى انخفاض قيمة العملة المحلية، فقد يعود التضخم المستورد سريعًا. إن "السلام" التضخمي الحالي قد يكون هشًا للغاية، فهو يقوم على توازن دقيق بين دورة أسعار الغذاء ومصداقية السياسات.

المالية العامة: الحلقة الأضعف في الاقتصاد البرازيلي

تقرير ديلويت لا يُخفي قلقه إزاء المالية العامة البرازيلية. من المتوقع أن ترتفع نسبة الدين الحكومي العام إلى الناتج المحلي الإجمالي من 87.3% في عام 2024 إلى 95% بحلول عام 2026، وهو مستوى يُعد عبئًا ثقيلًا للغاية على الأسواق الناشئة. ولا تتجاوز نسبة الدين الحكومي في تشيلي وبيرو نصف نظيرتها في البرازيل، مما يسلط الضوء على الهشاشة الخاصة التي تتسم بها المالية العامة البرازيلية.

تخطط الحكومة لتحويل العجز الأولي إلى فائض بنسبة 0.25% من الناتج المحلي الإجمالي في عام 2026، لكن هذا الهدف بدا متفائلًا للغاية منذ وضعه. ففي الأرباع الثلاثة الأولى من عام 2025، ما زال العجز الأولي (بعد استبعاد الإعفاءات) يتجاوز 1% من الناتج المحلي الإجمالي. والأهم من ذلك أن عام 2026 هو عام انتخابي، حيث غالبًا ما يتراجع الانضباط المالي أمام الاحتياجات السياسية. وقد رفض الكونغرس بالفعل زيادة ضريبة المعاملات المالية، وبما أن نسبة الضرائب إلى الناتج المحلي الإجمالي في البرازيل هي الأعلى في أمريكا اللاتينية، فإن مجال رفع الضرائب بشكل أكبر محدود للغاية. والإجراءات الأخيرة التي دفعت الحكومة إلى تقليص الحوافز الضريبية الاتحادية لا تخفف الضغط المالي إلا بشكل هامشي.

أكثر قنوات انتقال الأزمة المالية مباشرة هي أسعار الفائدة طويلة الأجل. ففي عام 2025، بلغ متوسط العائد على السندات الحكومية البرازيلية لأجل 10 سنوات أعلى مستوياته منذ عام 2008. وإذا رأى المستثمرون في السوق أن المسار المالي غير مستدام، فستقفز أسعار الفائدة طويلة الأجل بشكل أكبر، مما يدفع البنك المركزي إلى رفع سعر الفائدة على السياسات، أو يجعل مجال خفضه يساوي صفرًا. وهذا يخلق حلقة مفرغة: الديون المرتفعة تؤدي إلى أسعار فائدة مرتفعة، والأسعار المرتفعة تكبح النمو، والنمو المنخفض يزيد من تدهور الإيرادات المالية، مما يرفع الدين أكثر.

التباين القطاعي: موسم الحصاد الزراعي الوفير و"شتاء أسعار الفائدة المرتفعة" في الصناعة

في ظل حالة عدم اليقين على المستوى الكلي، تتسم مصائر القطاعات المختلفة في البرازيل بتباين واضح. فالزراعة هي حاليًا أحد القطاعات القليلة التي تحافظ على نمو قوي — فقد دعم المحصول القياسي في عام 2025 الناتج المحلي الإجمالي ككل، لكن ديلويت تتوقع أن يتباطأ نمو القطاع الزراعي هذا العام. وهذا يعني أن أحد المحركات الرئيسية للاقتصاد البرازيلي سيفقد زخمه.

وعلى النقيض من ذلك تمامًا، نجد الصناعة. ففي نوفمبر 2025، استمر الإنتاج الصناعي في الانخفاض على أساس سنوي، وانخفضت مبيعات الجملة في قطاع التصنيع بنسبة 8.8% على أساس سنوي، كما تقلص الاستهلاك الواضح للسلع المعمرة مثل السيارات. إن تأثير أسعار الفائدة المرتفعة على الصناعات كثيفة رأس المال والسلع المعمرة يكون فوريًا. ولذلك دلالات عميقة على سياسات الصناعة: إذا لم تتمكن البرازيل من خفض تكلفة التمويل الحقيقية في أقرب وقت، فسيصعب على قطاع التصنيع اغتنام الفرص في إعادة هيكلة سلاسل التوريد العالمية، بل وقد يتجه إلى مزيد من التصنيع العكسي.وفي المقابل، يُظهر قطاع الخدمات مرونة نسبية، حيث سجّل نشاط الخدمات في نوفمبر 2025 نموًا سنويًا بنسبة 2.1%، وانتعش نمو مبيعات التجزئة إلى 2.3%. غير أن ازدهار الخدمات يقوم على الميزانيات العمومية للمستهلكين، الذين يعتمدون بدورهم على سوق عمل لم يلحق به الضرر بعد. وبمجرد أن يبدأ التشديد المالي، قد يلحق قطاع الخدمات بالصناعة في الانزلاق نحو الركود.

ماذا يعني هذا للاقتصاد البرازيلي؟ انعكاسات على السنوات الخمس المقبلة

عند جمع الخيوط المذكورة أعلاه معًا، يتضح منطق واضح: الاقتصاد البرازيلي عالق في فخ التوازن المتمثل في «مخاطر مالية مرتفعة — أسعار فائدة حقيقية مرتفعة — استثمار خاص منخفض». وليست وتيرة النمو المنخفضة في عام 2026 مصادفةً، بل هي نتيجة لهذا الاختلال الهيكلي.

بالنسبة للاقتصاد البرازيلي ككل، فإن المهمة الأهم ليست ملاحقة أرقام الناتج المحلي الإجمالي في الأمد القصير، بل استعادة المصداقية المالية وإنشاء آلية لنقل أثر التمويل منخفض الفائدة إلى الاستثمار الحقيقي. وإلا، فحتى لو بقيت الصادرات الزراعية وصادرات الموارد قوية، فلن تعوّض العجز المزمن في الاستثمار الصناعي والبنية التحتية.

أما بالنسبة للمستثمرين، فإن بيئة السوق الحالية تعني أن العوائد المرتفعة تقترن بمخاطر مرتفعة. ما تزال أسعار الفائدة الاسمية على السندات الحكومية جذابة، لكن مخاطر سعر الصرف والمخاطر المالية ستؤدي إلى تآكل العوائد الحقيقية. ويتطلّب الاستثمار في الأسهم توخي مزيد من الحذر، مع التركيز على القطاعات الدفاعية القادرة على توليد تدفقات نقدية، مثل الأعمال الزراعية ومصدّري الطاقة. وفي الوقت نفسه، ستظل أسهم الصناعة والسلع الاستهلاكية تحت ضغط أسعار الفائدة المرتفعة، إلى أن يؤكد البنك المركزي أن التضخم يسير في مسار هبوطي راسخ.

على مدى السنوات الخمس المقبلة، تتوقف نقطة التحول الحقيقية في الاقتصاد البرازيلي على متغيرين: أولهما، ما إذا كان سيتم بالفعل تنفيذ ضبط مالي، سواء عبر خفض الإنفاق أو عبر إيجاد مصادر جديدة للإيرادات؛ وثانيهما، ما إذا كان بوسع التحول العالمي في الطاقة وإعادة تنظيم سلاسل التوريد على نطاق إقليمي أن يخلقا فرصًا استثمارية صناعية جديدة للبرازيل. وإذا تمكنت البرازيل من استخدام الإيرادات الزراعية وإيرادات الموارد باعتبارها وسادة أمان، مع مواصلة الإصلاحات الهيكلية، فستظل أمامها فرصة لتحويل «توازن النمو المنخفض» الحالي إلى «مسار تنموي متوسط النمو» أكثر استدامة. وفي المقابل، إذا استمر الارتباط العنيد بين فقدان السيطرة المالية وأسعار الفائدة المرتفعة، فقد تدخل البرازيل في ركود عميق يشبه ما شهدته في الفترة 2015-2016.

أبرز الملاحظات

1. تحوّل محرك النمو: من الاستثمار الخاص إلى الإنفاق الحكومي والطلب الخارجي، وما تزال المحركات الداخلية للنمو غير كافية. 2. طفرة التوظيف لكن ببنية هشّة: توسع العمالة في القطاع العام أسرع من توسعها في القطاع الخاص، وقاعدة النمو غير متينة. 3. تراجع التضخم لكن لزوجة أسعار الخدمات ما تزال قائمة: نمو الأجور هو عامل عدم اليقين الأكبر. 4. المالية العامة هي أكبر مصدر للمخاطر: ديون مرتفعة وإيرادات ضريبية بلغت ذروتها، وحيز السياسة المالية محدود للغاية. 5. تفاقم التباين بين القطاعات: الزراعة تشكّل دعمًا في الأمد القصير، والصناعة مضغوطة بأسعار الفائدة المرتفعة، والخدمات تعتمد على مرونة المستهلك.

بشكل عام، لن ينهار الاقتصاد البرازيلي في عام 2026، لكنه سيواجه صعوبة في تحقيق تعافٍ قوي. وستحدد لعبة شد الحبل بين النمو والمالية العامة السردية البرازيلية في السنوات الخمس المقبلة.