Crecimiento bajo restricciones fiscales: el verdadero motor de la recuperación económica de Brasil

De la parálisis a la recuperación: la paradoja de la política tras los datos

La economía brasileña presentó un balance por encima de lo esperado en 2023-2024. Tras un crecimiento promedio anual de solo el 0,2% entre 2015 y 2022, en los dos primeros años del tercer mandato de Lula el PIB creció a un ritmo promedio anual del 3,3%. Aún más notable, el PIB per cápita creció un 2,9%, casi igualando el período 2003-2010, que fue denominado la "era dorada" (3,0%). Considerando que la tasa de crecimiento poblacional en el mismo período cayó del 1,0% al 0,4%, la calidad del "crecimiento" se ve amplificada en el indicador per cápita.

Sin embargo, el motor de esta recuperación contradice agudamente la narrativa oficial. El ministro de Hacienda considera que el crecimiento puede continuar automáticamente gracias al consumo y la inversión privada, mientras que el banco central ve la expansión fiscal como la culpable del sobrecalentamiento económico y, con ese argumento, sigue subiendo las tasas de interés. Pero en realidad, fue la expansión fiscal —no la "dinámica espontánea" del sector privado— la que contrarrestó las altas tasas de interés y los vientos en contra externos, sacando a la economía brasileña del atolladero del estancamiento.

La política fiscal inesperadamente expansiva: el verdadero motor de la recuperación

Entre 2015 y 2022, la austeridad fiscal y las reformas neoliberales deprimieron la demanda interna; para finales de 2022, el mercado interno brasileño era incluso más pequeño que en 2014. A partir de 2023, la situación se revirtió. El cambio de políticas tras el relevo gubernamental, incluido el aumento del salario mínimo, la expansión de las transferencias y la reactivación del gasto en infraestructura, elevó significativamente la demanda agregada. Aunque el ministro de Hacienda enfatizaba públicamente la estabilidad de la deuda, el gasto fiscal efectivamente ejecutado mostró una tendencia expansiva.

Esta expansión no fue del todo producto del diseño. Tras la llegada de Lula al gobierno, una serie de gastos comprometidos (como la restauración del tamaño de la "Bolsa Família" y el aumento del salario mínimo) tenían un carácter rígido, y junto con las presiones políticas, hicieron que la política fiscal siguiera una trayectoria expansiva incluso bajo la restricción del "ancla de deuda". El resultado: el gasto público impulsó directamente el consumo, y la inversión empresarial también creció en 2024 a un ritmo más rápido que el PIB. A pesar de que la tasa de referencia del banco central se mantuvo en dos dígitos, el efecto de la expansión fiscal sobre la demanda superó el efecto contractivo del endurecimiento monetario.

Amortiguador externo: ¿por qué se pudo crecer en una era de altas tasas de interés?

Históricamente, las subidas de tasas de la Reserva Federal suelen obligar a las economías emergentes a endurecer su política, pero esta vez Brasil actuó con relativa tranquilidad. La razón radica en el profundo cambio de la estructura de su cuenta externa. Desde mediados de la década de 2000, Brasil acumuló enormes reservas internacionales; la deuda externa de corto plazo representa menos del 30% de las reservas, y la deuda externa total es alrededor del 71% de las reservas. Más importante aún, el proceso de "desdolarización" de los pasivos externos brasileños —una gran parte de la deuda pública y el capital en acciones están denominados en moneda local— hace que el riesgo cambiario recaiga sobre los acreedores, reduciendo el impacto de una fuerte depreciación de la moneda sobre los balances.Esto explica por qué Brasil pudo soportar en 2023-2024 un gran déficit en cuenta corriente (derivado de que las remesas de beneficios e intereses superaron el superávit comercial) mientras mantenía la estabilidad financiera. Por supuesto, las condiciones externas no estuvieron exentas de costos: la depreciación cambiaria en 2024 elevó temporalmente la inflación importada, y el banco central se vio obligado a subir de nuevo las tasas de interés. Pero en comparación con 2015-2016, el margen de maniobra de Brasil ha aumentado considerablemente.

Contradicción de políticas: el tira y afloja entre el estímulo fiscal y el endurecimiento monetario

Brasil se encuentra en medio de un caos de percepciones económicas. El banco central considera que la expansión fiscal es la raíz de la inflación, estima que la economía se está sobrecalentando y, por lo tanto, ha elevado las tasas de interés reales a niveles superiores a los de cualquier período entre 2011-2014 y 2015-2022. Mientras tanto, el ministro de Hacienda insiste en que el crecimiento no necesita más estímulo fiscal, como si creyera que la inversión privada llenará naturalmente la brecha de demanda.

La raíz de esta contradicción es un supuesto teórico obsoleto: que el producto potencial es independiente de la demanda agregada. En este marco, cualquier expansión de la demanda genera inflación sin elevar el crecimiento potencial. Pero la evidencia empírica en Brasil apunta en otra dirección: la expansión fiscal es precisamente la clave para revertir el estancamiento, mientras que la austeridad solo produce crecimiento cero. La lección de 2015-2022 es clara: las políticas de austeridad destruyeron el mercado interno sin mejorar la sostenibilidad de la deuda.

Las altas tasas de interés actuales ya han tenido un impacto negativo en la inversión residencial. La inversión empresarial se mantiene aceptable, pero si las tasas permanecen altas, la modernización manufacturera y la mejora de la infraestructura se verán obstaculizadas. Las políticas fiscal y monetaria se mueven en direcciones opuestas, lo que hace que el crecimiento sea difícil de sostener.

Industria y exportaciones: ¿quién se beneficia?

Desde la perspectiva industrial, los beneficiarios de esta recuperación se inclinan claramente hacia los sectores impulsados por la demanda interna. Las transferencias fiscales y el aumento del salario mínimo elevaron directamente el poder adquisitivo de los grupos de bajos ingresos, y las industrias relacionadas con el consumo, como alimentos, comercio minorista y servicios, se recuperaron con fuerza. Al mismo tiempo, gracias a la depreciación cambiaria en 2024, el sector de sustitución de importaciones recibió cierta protección y la producción industrial se recuperó.

La agricultura y la minería siguen desempeñando el papel de lastre de las exportaciones. Las exportaciones de productos básicos como soja, maíz y mineral de hierro generan grandes divisas para Brasil y compensan el déficit en cuenta corriente. Sin embargo, la tendencia hacia una “reprimarización” también implica que el crecimiento de las exportaciones contribuye de manera limitada a la innovación tecnológica y a la modernización de las cadenas industriales. Lo que realmente puede sostener el crecimiento a largo plazo sigue siendo el aumento de la tasa de inversión, y la inversión es precisamente la más sensible a las tasas de interés.

Observaciones centrales- La expansión fiscal es la fuerza decisiva para revertir el estancamiento, pero la narrativa oficial minimiza deliberadamente su papel y, en cambio, atribuye el crecimiento al sector privado, lo que puede conducir a errores de política. - La vulnerabilidad externa se ha reducido significativamente; las reservas de divisas y los pasivos denominados en moneda local proporcionan un colchón contra los shocks externos, lo que permite a Brasil mantener margen de maniobra política durante el ciclo de subidas de tasas de interés del dólar. - El endurecimiento monetario está erosionando la base del crecimiento; las altas tasas de interés reales inhiben la inversión residencial y la expansión manufacturera. Si persiste, debilitará la efectividad de la política fiscal. - La agricultura y la minería son estabilizadores externos, pero no pueden reemplazar la demanda interna; lo que realmente impulsa el crecimiento del empleo y los ingresos es el consumo interno y los servicios. - El marco de políticas presenta contradicciones estructurales; el conflicto entre los objetivos fiscales y monetarios aumentará la volatilidad macroeconómica y obstaculizará el crecimiento a largo plazo.

Los próximos cinco años: repensar el papel de la política fiscal

De cara a los próximos cinco años, lo que Brasil más necesita es transformar el enfoque de la política macroeconómica. Si continúa aferrado al dogma de que el "producto potencial es exógeno" y trata la expansión fiscal como un flagelo, es muy probable que la economía vuelva a caer en la trampa del bajo crecimiento. Por el contrario, si se reconoce el papel positivo de la política fiscal en la estabilización de la demanda y la orientación de la inversión, y se redirige el objetivo de la política monetaria desde la mera inflación hacia un crecimiento y un empleo más amplios, Brasil podría entrar en un ciclo ascendente más sostenible.

Estructuralmente, la calidad del gasto público es crucial. Redirigir los recursos hacia la infraestructura, la educación y la transición ecológica puede crear demanda a corto plazo y, al mismo tiempo, aumentar la productividad a largo plazo. Los ingresos por exportaciones de la agricultura y la minería pueden respaldar las reformas estructurales, pero se debe evitar la maldición de los recursos: la dependencia excesiva de los productos básicos que descuida la competitividad industrial.

Para los inversores, el actual entorno de altas tasas de interés ofrece rendimientos libres de riesgo relativamente altos, pero también implica que el costo de financiamiento para la economía real es elevado. En el futuro, si la política fiscal y la política monetaria se coordinan, Brasil podría experimentar una combinación benigna de "crecimiento + recorte de tasas", y entonces tanto el mercado bursátil como los sectores productivos reales se beneficiarán. Cuándo llegue este punto de inflexión depende de la profundidad con la que los responsables de las políticas reflexionen sobre la lógica del crecimiento.